المحاضرة 05

ةرضاحلماةسماخلا :،ةميقلا قلخ سايق تارشؤم ،موهفلما :ةميقلا قلخو ةيلالما ةيجيتارتسلاا نيب ةقلاعلا .ةميقلا قلخ زئاكر نم هرمامع ديعلا دمحم روتكدلا دادعإ 1 :ديهمت إ نىلع اهتردق يف نمكي اهرارمتساو ةيداصتقا ةسسؤم يأ دوجو ،اهيلإ علطتت يتلا ةياغلا يهف ،ةميقلا قلخ رايعلماو ةيلمع وه لب ،ةرباع ةيبساحم حابرأ قيقحت درجم ىلع رصتقي لا ةميقلا قلخو .اهحاجن هب ساقُي يذلا زواجتت دئاوع قيقحت للاخ نم ،ليوطلا ىدلما ىلع نيمهاسملل ةيقيقحلا ةورثلا ميظعت ىلإ فدهت ةلماش ةيجيتارتسا رمثتسلما لالما سأر ةفلكت. ةسسؤلما ةحص نأ اوكردأ نيذلا ،يداصتقلاا ركفلا ةقلامع تاماهسإ لضفب نينسلا ربع موهفلما اذه روطت دقل تاقفدت ديلوتل ةءافكب دراولما هذه فيظوت ىلع اهتردقب لب ،بسحف اهتاعيبم مجح وأ اهلوصأ ةماخضب ساقُت لا ةيلالما اهتمادتساو اهومن نمضت ةيلبقتسم ةيدقن . ةجاحلا تزرب ،قيبطتلا ناديم ىلإ ةيرظنلا زيح نم ةفسلفلا هذه لقتنت يكلو نم ةعومجم ىلإ ةيمكلا تارشؤلماو تاودلأا ،اهراسم مييقت ةرادلإل حيتت ،ةسوملم ميقو ماقرأ ىلإ ءادلأا مجرتت يتلا ةديشر تارارق ذاختا نيرمثتسمللو. ًلاماكتم ًاماظن ًاعم لكشت يتلا ،ةيروحلما تارشؤلما هذه ىلع ءوضلا يقلتل ةرضاحلما هذه يتأت ،قلطنلما اذه نمو نم ًاءدب ،ةسسؤلما ةميق سايقل رمثتسلما لالما سأر ىلع دئاعلا (ROIC) ـب ًارورم ،ةءافكلل لماش روظنمك ةميقلا ةفاضلما ةيداصتقلاا (EVA) ىلإ ًلاوصوو ،يقيقحلا يداصتقلاا حبرلل سايقمك نيمهاسلما قوقح ىلع دئاعلا (ROE) ربع هليلحتو تنوبود جذومن ةيساسلأا ةيليومتلاو ةيليغشتلا هرصانع ىلإ دئاعلا اذه ككفي يذلا ،ريهشلا..

ةرضاحلماةسماخلا :،ةميقلا قلخ سايق تارشؤم ،موهفلما :ةميقلا قلخو ةيلالما ةيجيتارتسلاا نيب ةقلاعلا .ةميقلا قلخ زئاكر نم هرمامع ديعلا دمحم روتكدلا دادعإ 2 ةميقلا قلخ موهفم :لاوأ ةطبترلما فيلاكتلا قوفت دئاوع قيقحت ينعي ثيح ،ةسسؤم يلأ ي ساسلأا فدهلا وه ةميقلا قلخ ربتعي وأ ،مهسلا رعس عافترا للاخ نم اهسايق نكمي يتلاو ،نيمهاسملل ةكرشلا ةميق ةدايز يف ةميقلا قلخ لثمتي .رامثتسلااب حابرلأا ةدايز وأ ،يلالما ءادلأا نيسحت. تامظنلماو نييداصتقلاا نيركفلما رظن ةهجو نم ةميقلا قلخل تافيرعت يلي اميفو :ةيلودلا 1 .:نييداصتقلاا نيركفلما تافيرعت مدق دقو ،لامعلأا لاجم يف ةيداصتقلاا ميهافلما مهأ نم ةميقلا قلخ موهفم دعُي هلوح ةفلتخلما ءارلآا ضعب يلي اميفو ،موهفلما اذهل ةعونتم تاريسفتو تافيرعت نييداصتقلاا نم ديدعلا: 1.1 .لاشرام ديرفلأ (1890 :) ئدابم" هباتك يف ةيداصتقلاا هتايرظن نم ءزجك ةميقلا قلخ ةركف لاشرام مَّدق كلذ يف امب ،ةيلامجلإا فيلاكتلا زواجتت حابرأ قيقحت ىلع ةكرشلا ةردق هنأب ةميقلا قلخ فّرع ثيح ،"داصتقلاا وسلا نم ةعقوتلما ةيداعلا دئاوعلا قوفت يتلا ةيفاضلإا دئاوعلا يأ ،ةيصرفلا فيلاكتلا .ق1 2.1 . زوك دلانور (1937 :) ةميقلا قلخ موهفم زوك مدق ،"ةكرشلا ةعيبط" ةريهشلا هتلاقم يف :نأ لاق ثيح"خ ةميقلا قل ضوافتو فاشتكا فيلاكت نم همزلاي امو( راعسلأا ربع قيسنتلا نع ضاعتسُي امدنع ةدّلوتلما ةيفاصلا ةعفنلما وه دراولما صيصخت نّسحُيو تلاماعلما فيلاكت ضفخي امب ،ةكرشلا لخاد لامعلأا دئار هدوقي يلخاد قيسنتب )دقاعتو شابلما يقوسلا لدابتلاب ةنراقم ".ر2 3.1 .رليم نوتريمو ينايليدوم وكنارف (1958:) ،تاينيسمخلا رخاوأ يف لالما سأر لكيه لوح امهتيرظن نايداصتقلاا رّوط ةميقلا قلخ اطبر ثيحتارامثتسلااو لالما سأر لكيهب ةقلعتلما ةيلالما تارارقلابلااق ثيح اينمض ةميقلا قلخل اقرطتف ، : " طقف ةميق قلخي يلالما رارقلا وأ عورشلما نأباذإ لاإ دازت فاضأ اذإ يأ ،ةكرشلا مهسلأ ةيقوسلا ةميقلاان ةميق ىلإ هليومت فلكي امم رثكأ ةكرشلاانم ربكأ رامثتسلاا ىلع عقوتلما دئاعلا نوكي نأ وه كلذ رايعمو ؛ لالما سأر ةفلكت ضغب نع رظنلاةقيرط بئارض عم وأ بئارض نود ةلماك قاوسأ يف ةكرشلا ةميق عفري لا هدحو يليومتلا لكيهلا نلأ ،ليومتلا ردقب لاإزايتملاا ةدئافلل يبيرضلا ".3 4.1 .رتروب لكيام (1985) : ةميقلا قلخ موهفم رتروب مَّدق ،"ةيسفانتلا ةزيلما" هباتك للاخ نمللاخ نم ةميقلا ةلسلس قرفلا وه ”شماهلا“ امنيب ،عفدلل دادعتسلاا نع ريبعت وه يذلا رعسلا لباقم يرتشلما هاّقلتي ام اهرابتعاب ”ةميقلا“ عضيو 1 A. Marshall, Principles of Economics, 1st ed. 2013, Palgrave Classics in Economics (Palgrave Macmillan UK, 2013), p:142. 2 R. H. Coase, “The Nature of the Firm,” Economica 4, no. 16 (1937), p: 391. 3 Franco Modigliani and Merton H. Miller, “The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investment,” The American Economic Review 48, no. 3 (1958), pp: 288-294..

ةرضاحلماةسماخلا :،ةميقلا قلخ سايق تارشؤم ،موهفلما :ةميقلا قلخو ةيلالما ةيجيتارتسلاا نيب ةقلاعلا .ةميقلا قلخ زئاكر نم هرمامع ديعلا دمحم روتكدلا دادعإ 3 ةميقلا قلخ نوكي ّمث نمو ؛ةطشنلأا ةلسلسل ةيلامجلإا ةفلكلاو ةاّقلتُلما ةيّلكلا ةميقلا نيب للاخ نم دنع ةفلكلا ضفخ لقأ وأ ةاطعم ةفلك دنع ةرَّوصتُلما ةميقلا ةدايز وأ ،تباث ةميق ىوتسم.1 5.1 .ت ديفيد( سي1997 :) سيت مَّدق هئلامزوهتقرو يف "ةيكيمانيدلا تاءافكلا" موهفمم تاردقلا" ناونعب ةيثحبلا ري ثيح ،"ةيجيتارتسلاا تايلمعلاو ةيكيمانيدلا و قلخ نأوه ةميقلا م لبق نم اهصانتقاو ةورثلا قلخ بيلاسأو رداص ،صرفلا راعشتسا نم ةكرشلا نّكمت ةيكيمانيد تاردق نم ةميقلا عبنت ثيح ،عيرسلا ينقتلا رييغتلا تائيب يف تاكرشلا بساكم زواجتت ةمادتسم ةيسفانت عوير ىلإ يدؤتف ،اهديلقت بعصي ةقيرطب تاراهلماو دراولما ليكشت ةداعإو ،ةمءاولماو لاةتحبلا ةيقوسلا ةوق.2 ةميقلا قلخ سايق تارشؤم :ايناث ةميق قيقحت ىلع اهتردقو يلالما اهئادأ مييقتل تاكرشلا اهمدختست ةيويح تاودأ ةميقلا قلخ تارشؤم دعت لثم ،سيياقلما نم ةعونتم ةعومجم تارشؤلما هذه لمشت .نيمهاسملل ةفاضم رمثتسلما لالما سأر ىلع دئاعلا (ROIC) ، و ،( يداصتقلاا حبرلا )EVA ةفاضلما ةيداصتقلاا ةميقلاو ( EP و ،) قوقح ىلع دئاعلاةيكللما (ROE) اهريغو تارشؤلما نم ىرخلأا .عيمج تارشؤلما كلت تايلمع نم ةيفاصلا عفانلما هنأب فَّرعُي يذلا ،دئاعلا وأ ،لخدلا وأ حابرلأا ىلع دمتعت يتلا اهب موقتةكرشلا و اهيلع ضرفُت يتلاةبيرضلا . و ريياعلماو قايسلا ىلع اًدامتعا ،لدابتم لكشب تاحلطصلما هذه مدختسُت ةقبطلما ةيبساحلما. امك تاحلطصلما نم ديدعلا مدختسُت ىرخلأا تايلمع نم ةددحم بناوج ليلحتل اًديدحت رثكلأا ةيليغشتلا بئارضلاو دئاوفلا لبق حابرلأا لثم (EBIT) و يفاص حابرلأا ةيليغشتلا ( بئارضلا دعب NOPAT .) 1 . رشؤمرمثتسلما لالما سأر ىلع دئاعلا (Return on Invested Capital-ROIC) :رمثتسلما لالما سأر ىلع دئاعلا وه ةيليغشت حابرأ قيقحتل )نينئادلاو نيمهاسلما نم( رمثتسلما لالما سأر مادختسا يف ةكرشلا ةءافك ىدم سيقي يلام رشؤم بئارضلا مصخ دعب. و وهرّبعي ًاضيأ اهطاشن يف اًيلعف هترمثتسا امب ًةنراقم ةكرشلا هققحت يذلا دئاعلا رادقم نع يليغشتلا3. كلذكمدختسي .ةيكللما قوقحو نويدلا نم اهلام سأر ةفلكت طسوتم قوف ةكرشلا هينجت يذلا لالما رادقم وه دئاعلا رمثتسلما لالما سأر ىلعنيسفانم وأ ىرخأ تاكرش ةميق مييقتل ًاضيأ ، سأر رامثتسا ةيلاعف ىدم ةفرعم ىلع دعاسي وهف ليومتلا كلذ ةفلكت عم ةنراقلماب حابرلأا ديلوتو لالما و ، حابرلأا قيقحتل اهلام سأر مادختسا يف ةكرشلا ةءافك ىدم حضوي .4 1 Michael E. Porter, Competitive Advantage: Creating and Sustaining Superior Performance: With a New Introduction (The Free Press, 1998), p:37. 2 David J. Teece et al., “Dynamic Capabilities and Strategic Management,” Strategic Management Journal 18, no. 7 (1997), p:510. 3 Ben McClure, Venture Finance Advisor, Contributor for Investopedia, Find Quality Investments With ROIC, (https://www.investopedia.com/articles/fundamental/03/050603.asp), Accessed on 06/11/2025. 4 POEMS, Phillip Online Electronic Mart System (https://www.poems.com.sg/glossary/financial-acronyms/return-on-invested- capital/#:~:text=ROIC%20%3D%20Net%20Income%20%E2%88%92%20Dividends%2F%20Debt%20%2BEquity), accessed 06/11/2025..

ةرضاحلماةسماخلا :،ةميقلا قلخ سايق تارشؤم ،موهفلما :ةميقلا قلخو ةيلالما ةيجيتارتسلاا نيب ةقلاعلا .ةميقلا قلخ زئاكر نم هرمامع ديعلا دمحم روتكدلا دادعإ 4 نأ امك ةنراقم ( رمثتسلما لالما سأر ىلع دئاعلا ROIC )حّجرلما لالما سأر ةفلكت طسوتمب ( WACC ام نيبي ) اذإ لا مأ لاّعف لكشب رمثتسلما اهلام سأر مدختست ةكرشلا تناك. وبناج ىلإ ( رمثتسلما لالما سأر ىلع دئاعلا ROIC ) ، ةفاضلما ةيداصتقلاا ةميقلا لثم ،لالما سأر مادختسا ةءافك ىدم مييقتل ىرخأ سيياقم تاكرشلا مدختست (EVA) .)ROCE مدختسلما لالما سأر ىلع دئاعلاو ( 1 ةيسيئر طاقن: • ةيكللما قوقح يف نيمهاسملل ةيلالما قارولأا رادصإ للاخ نم ةكرشلا اهعمجت يتلا لاوملأا وه رمثتسلما لالما سأر تادنسلا يلماح وأ نيضرقُملل نويدلا للاخ نمو. • ةنراقم نيرمثتسلماو نيللحملل نكمي ROIC عاطقلا سفن يف تاكرش نيب. • رمثتسلما لالما سأر ىلع دئاعلا زواجتي امدنع ةميقلا قلخُت (ROIC) حّجرلما لالما سأر ةفلكت طسوتم ( WACC .) و ربعي رمثتسلما لالما سأر ىلع دئاعلا نع:ةيلاتلا ةقلاعلاب 𝑹𝑶𝑰𝑪 = 𝑵𝑶𝑷𝑨𝑻 𝑰𝒏𝒗𝒆𝒔𝒕𝒆𝒅 𝑪𝒂𝒑𝒊𝒕𝒂𝒍 رمثتسلما لالما سأر ىلع دئاعلا (ROIC) = ةبيرضلا دعب يليغشتلا حبرلا يفاص رمثتسلما لالما سأر )ةيكللما قوقح + نويدلا( ةيلاتلا ةقلاعلاب هنع ربعيو2: 𝑹𝑶𝑰𝑪 = 𝑬𝑩𝑰𝑻 𝑨𝒗𝒆𝒓𝒂𝒈𝒆(𝑬𝒒𝒖𝒊𝒕𝒚 + 𝒏𝒆𝒕 𝑫𝒆𝒃𝒕) رمثتسلما لالما سأر ىلع دئاعلا (ROIC) = بئارضلاو دئاوفلا لبق حابرلأا )نيدلا يفاص + ةيكللما قوقح( طسوتم و رابتعلاا يف ذخلأا وه رشابلما امهعومجم نم ًلادب )نيدلا يفاص + ةيكللما قوقح( طسوتم مادختسا يف ببسلا نيب ةنراقلما لعجي امم ،)حابرلأا اهيف بسحت يتلا ةرتفلا( ةنيعم ةرتف ىدم ىلع رمثتسلما لالما سأر يف ثدحت يتلا تاريغتلا مزلا عم ةيعقاوو ةقد رثكأ لالما سأرو حابرلأان. 1 Tim Koller et al., Valuation : Measuring and Managing the Value of Companies, Sixth edition, university edition, Wiley Finance (Wiley, 2015), p: 17. 2 J. RUETSCHI, REPOSITIONING FINANCIAL INSTITUTIONS THROUGH TECHN OLOGY INNOVATION AND OPERATIONAL CHANGE, Wiley Finance Series (JOHN WILEY & SONS, 2022), p:73..

ةرضاحلماةسماخلا :،ةميقلا قلخ سايق تارشؤم ،موهفلما :ةميقلا قلخو ةيلالما ةيجيتارتسلاا نيب ةقلاعلا .ةميقلا قلخ زئاكر نم هرمامع ديعلا دمحم روتكدلا دادعإ 5 :ةيلاتلا ةقلاعلاب اضيأ هنع ربعيو رمثتسلما لالما سأر ىلع دئاعلا (ROIC) = لخدلا يفاص – ةعزولما حابرلأا ةيكللما قوقح + نويدلا 1.1 . ةبيرضلا دعب يليغشتلا حبرلا يفاص (NOPAT) : رثأتلا نود ،طقف يليغشتلا طاشنلا نع ةجتانلا حابرلأا لثمي ةيليغشتلا ريغ دونبلا وأ ليومتلاب. ةغيصلا قفو بسحُيو: = NOPAT ( × يليغشتلا حبرلا1 – )ةبيرضلا لدعم = NOPAT تافورصم + دئاوفلا تافورصم + يليغشتلا ريغ لخدلا حابرأ − يليغشتلا ريغ لخدلا رئاسخ + لخدلا يفاص( ( × )بئارضلا1 )ةبيرضلا لدعم − NOPAT = EBIT × (1 – Tax rate) يليغشتلا ريغ لخدلا حابرأو رئاسخ اهتايلمع نم اًءزج تسيل ةطشنأ نم ةكرشلا اهققحت يتلا ةيلالما جئاتنلا يه لخدلا ةمئاق نم يليغشتلا ريغ مسقلا يف ةداع رئاسخلا وأ حابرلأا هذه رهظت .ةيمويلا ةيساسلأا. يليغشتلا ريغ لخدلا حابرأ لمشت: • طاشنلا يف ًامدختسم دعي مل راقع وأ تادعم وأ ضرأ عيب لثم ،ةيساسأ ريغ لوصأ عيب نع ةجتانلا حابرلأا ي سيئرلا. • عئادو نم ةبستكلما دئاوفلا تاداريإ وأ تادنس وأ مهسأ عيب نم ةققحلما حابرلأا لثم ،تارامثتسلاا نم حابرلأا ةيلام تارامثتسا وأ. • يف ةمدختسم ريغ تاكلتمم ريجأت وأ تاراشتسا ميدقت لثم ،ىرخأ ةيساسأ ريغ ةطشنأ نم تاداريلإا ةكرشلل ةيسيئرلا تايلمعلا. يف لثمتتف يليغشتلا ريغ لخدلا رئاسخ امأ: • وأ ةميدق تادعم عيب لثم( ةيرتفدلا اهتميق نم لقأ رعسب ةيليغشتلا ريغ لوصلأا عيب نع ةجتانلا رئاسخلا )ةراسخب مدختسم ريغ ىنبم. • تلامعلا وأ ةيلالما قارولأا يف تارامثتسلاا نم رئاسخلا. • ةكرشلل ي ساسلأا طاشنلاب اهل ةقلاع لا ةينوناق تافلاخم وأ ىواعد ةيوست نع ةجتانلا تافورصلما. اهيلع دامتعلاا متي لا اذهلو ،ةرركتم ريغ وأ ةيضرع ةطشنأ جئاتن سكعت اهنكل يئاهنلا حبرلا يفاص ىلع رثؤت دونبلا هذه ليوطلا ىدلما ىلع ةيليغشتلا ةيحبرلا ليلحت دنع وأ ةكرشلل ي سيئرلا ليغشتلا ءادأ سايق دنع..

ةرضاحلماةسماخلا :،ةميقلا قلخ سايق تارشؤم ،موهفلما :ةميقلا قلخو ةيلالما ةيجيتارتسلاا نيب ةقلاعلا .ةميقلا قلخ زئاكر نم هرمامع ديعلا دمحم روتكدلا دادعإ 6 2.1. بئارضلاو دئاوفلا لبق حابرلأا ( EBIT :)وه سايقم اهتايلمع نم ةكرشلا هققحت يذلا حبرلا رادقم رهظُي اًرشابم حابرلأا رادقم نّيبُت اهنأ يأ .لخدلا بئارض وأ نويدلا ىلع دئاوفلا تاعوفدم رابتعلاا يف ذخلأا نود ،ةيمويلا ةيليغشتلا طقف ةيليغشتلا ةطشنلأا نع ةجتانلا1. :ةيلاتلا ةقلاعلاب هنع ربعيو ىلولأا ةغيصلا: لخدلا ةمئاق ىلعأ نم اًقلاطنا EBIT لا ةفلكت + تاداريلإا =بةعابلما ةعاض .ةيليغشتلا فيراصلما + ةيناثلا ةغيصلا: لخدلا ةمئاق لفسأ نم اًقلاطنا =EBIT حبرلا يفاص + دئاوفلا تافورصم + بئارضلا تافورصم • تاداريلإا :تاقفن يأ مصخ لبق اهتامدخ ميدقت وأ اهتاجتنم عيب نم ةكرشلا اهققحت يتلا غلابلما عومجم يه. ،قودنصلا يف ةلَّجسلما غلابلما عومجم تاداريلإا لثمت ،ةئزجت رجتلم ةبسنلابف عومجم يهف ،كارتشا ةمدخ يف امأ نيكرتشلما نم ةلصحلما موسرلا. • ةعابلما عئاضبلا ةفلكت : داولما لثم ،ةكرشلا اهعيبت يتلا تامدخلا وأ علسلا جاتنلإ ةرشابلما فيلاكتلا لمشت ةرشابلما ريغ ةيعانصلا فيراصلماو ،نيرشابلما لامعلا روجأو ،ةيلولأا. عينصت ةكرشل ةبسنلاب ،لاثلما ليبس ىلعف عنصلما ءابرهكو ،لامعلا روجأو ،طاطلماو ،ديدحلا :ةعابلما عئاضبلا ةفلكت نمضتت ،تارايس. • يليغشتلا فيراصلما :ةجاتنلإا ةيلمعب ةرشابم طبترت لا يتلاو ةكرشلا ةطشنأ رييستل ةيمويلا فيلاكتلا يه. ريوطتلاو ثحبلا فيراصمو ،قيوستلا فيلاكتو ،نييرادلإا روجأو ،بتاكلما راجيإ :لثم. :يقيبطت لاثم ةيلالما ةنسلل "تاعانصلل حاجنلا" ةكرش انيدل نأ ضرتفنل2024 ةيلاتلا ةيبساحلما تانايبلا عم: يفاص بيرضلا دعب يليغشتلا حبرلا( ة 2.600.000 ) NOPAT جد ،بئارضلاو دئاوفلا لبق حابرأ ( 3.250.000 )EBIT جد ، لدعم ةبيرضلا 20%، لالما سأر ةفلكت11%، )نيدلا يفاص( نويدلا عومجم 9.500.000 ،جدةيكللما قوقح عومجم 8.500.000 جد ،لخدلا يفاص 2.1500.000 ،جدةعزولما حابرلأا 600.000 .جد :بولطلما رمثتسلما لالما سأر ىلع دئاعلا بسحأ ( ROIC .) :رمثتسلما لالما سأر باسح = ةيكللما قوقح + نويدلا = رمثتسلما لالما سأر9.500.000 +8.500.000 =18.000.000 جد باسح( رمثتسلما لالما سأر ىلع دئاعلا NOPAT مادختساب )ROIC : ROIC = ةبيرضلا دعب يليغشتلا حبرلا يفاص رمثتسلما لالما سأر 1 Dara-Abasi Ita, Earnings Before Interest and Taxes (EBIT): Formula and Example, (https://www.investopedia.com/terms/e/ebit.asp?utm_source=chatgpt.com), Accessed 06/11/2025..

ةرضاحلماةسماخلا :،ةميقلا قلخ سايق تارشؤم ،موهفلما :ةميقلا قلخو ةيلالما ةيجيتارتسلاا نيب ةقلاعلا .ةميقلا قلخ زئاكر نم هرمامع ديعلا دمحم روتكدلا دادعإ 7 ROIC = 2.600.000 %14.44 = 18.000.000 EBIT مادختساب )ROIC( رمثتسلما لالما سأر ىلع دئاعلا باسح : ( × EBIT =NOPAT 1 – )ةبيرضلا لدعم ( × 3.250.000 =NOPAT 1 – 2.600.000 =0.8 ×3.250.000 = )%20 جد ROIC = 2.600.000 %14.44 = 18.000.000 ROIC( رمثتسلما لالما سأر ىلع دئاعلا باسح مادختساب ):ةعزولما حابرلأاو لخدلا يفاص ROIC = لخدلا يفاص – ةعزولما حابرلأا ةيكللما قوقح + نويدلا ROIC = 600.000 – 2.150.000 %8.61 = 18.000.000 2 .ومنلا نيب ةقلاعلا، رمثتسلما لالما سأر ىلع دئاعلا، قفدتلاتا يدقنلاة: ىلإ ةيدقنلا تاقفدتلا ليلحت دعاسي و تاداريلإا يف ومنلا تانّوكمرمثتسلما لالما سأر ىلع دئاعلا ( )ROIC ءادأ معدت يتلا ةيساسلأا رصانعلا حيضوت ىلع .ةكرشلا و ناك ام ةكرشل يدقنلا قفدتلا نأ ضرتفنل100 جد نويلم حبصيسو ي ضالما ماعلا115 جد نويلم .ماعلا اذه ادأ نع ريثكلا انربخت لا اهدحو ةمولعلما هذه ةكرشلا ء ةدايز نلأ ،يداصتقلاا15 جد نويلم نأ نكمي يدقنلا قفدتلا يف قيوستلا فيراصم صيلقت وأ ،يلامسأرلا قافنلإا ضافخنا وأ ،تاداريلإا ومن كلذ يف امب ،ةديدع رداصم نم يتأت. اذإ نكلتناك ةبسنب تاداريلإا يف اًومن ققحت ةكرشلا07% ،اًيونسققحتو رمثتسلما لالما سأر ىلع اًدئاع (ROIC) ةبسنب15% ، نيرداق نوكنس اهدنعادأ مييقت ىلعةكرشلا ء . امكنكميان ومن لدعمب ةكرشلا ومن لدعم ةنراقم داصتقلاا وأ ةعانصلا لككنكمي امك ،ان ليلحت ( رمثتسلما لالما سأر ىلع دئاعلا )ROIC ،نيسفانلماب ًةنراقم اهب صاخلا يخيراتلا اهئادأو ،لالما سأر ةفلكتو1. نإو ومنلا ROIC تاقفدتلاو اًيضاير ةطبترم رصانع ةيدقنلا و ، كلذ حيضوتليقيبطت لاثم دادعإب انمق نيبي تايطعم)ب( ةكرشلاو )أ( ةكرشلا نم ةجتانلا ةيدقنلا تاقفدتلاو رامثتسلااو ةعقوتلما حابرلأا حضوم وه امك يف لودجلا مقر01 .بئارضلا دعب يليغشتلا حبرلا يفاصب ةضورعم حابرلأا ،لاثلما اذه يف ( )، NOPAT ثيحاتققح نيتكرشلا لاك NOPAT ةميقب100 نويلمجد ةبسنب حابرلأاو تاداريلإا ةدايز عقوتلما نمو ،ىلولأا ةنسلا يف5% حابرلأا نأ يأ ،اًيونس 1 Tim Koller, Marc Goedhart, and David Wessels, Valuation: Measuring and Managing the Value of Companies, Eighth Edition, with McKinsey & Company, Wiley Finance (Wiley, 2025), pp: 82-83..

ةرضاحلماةسماخلا :،ةميقلا قلخ سايق تارشؤم ،موهفلما :ةميقلا قلخو ةيلالما ةيجيتارتسلاا نيب ةقلاعلا .ةميقلا قلخ زئاكر نم هرمامع ديعلا دمحم روتكدلا دادعإ 8 ةقباطتم ةعقوتلما. و نأب لئاقلا عئاشلا يأرلا ناك ول"حابرلأا ىلع طقف دمتعت ةكرشلا ةميق" ةميق تناكل ،اًحيحص ةيواستم نيتكرشلا ، طيسبلا لاثلما اذه نكل نيبنساًمامت ئطاخ داقتعلاا اذه نأ1. ( مقر لودجلا01 ) )أ( ةكرشلا جد نويلم ةدحولا )ب( ةكرشلا جد نويلم ةدحولا ةنسلا 01 02 03 04 05 01 05 03 04 05 NOPAT 100 105 110 116 122 100 105 110 116 122 رامثتسلاا (25 ) (26 ) (28 ) (29 ) (31 ) (50 ) (53 ) (55 ) (58 ) (61 ) يدقنلا قفدتلا 75 79 82 87 91 50 52 55 58 61 Tim Koller et al., Valuation: Measuring and Managing the Value of Companies, 06 th ed, p: 19 :ردصلما ةفلتخم ةيدقن تاقفدت نكل ،حابرلأا سفن : تادعلماو عناصلما يف رامثتسلاا ىلإ تاكرشلا مظعم جاتحت نم اهريغو ىرخلأا تارامثتسلاا نم تارامثتسلاا هذه حرط دعب نيمهاسملل ىقبتي ام وهف رحلا يدقنلا قفدتلا امأ .ومنلا لجأ نم ةكرش ققحت .حابرلأا )أ( طقف رمثتست اهنلأ ،ةلثامم اهحابرأ نأ مغر ىلعأ ةرح ةيدقن تاقفدت25% اهحابرأ نم ام وهو ىمسيعمبامثتسلاا لدر ،ةكرش هققحت يذلا حابرلأا ومن سفن قيقحتل )ب( رمثتست يتلا50% اهحابرأ نم . لدعم نإ ىدل لقلأا رامثتسلاا )أ( ةكرشلا ةبسنب ىلعأ ةيدقن تاقفدت ىلإ يدؤي50% ًةنراقم ةنس لك )ب( ةكرشلاب قيقحت عم ، حابرلأا ىوتسم سفن . هعقوتي ام سكعتل ةيلبقتسلما ةرحلا ةيدقنلا تاقفدتلا مصخ للاخ نم نيتكرشلا مييقت اننكمي نيتكرشلا يف رامثتسلاا لباقم دئاع نم نورمثتسلما. رامثتسلاا تلادعمو امهومن تلادعم نأ انضرتفا ،نيتكرشلل ةبسنلاب نوكتسةتباثاهردق لام سأر ةفلكت مادختساب ةيلاحلا اهتميق ىلإ ةيونسلا ةرحلا ةيدقنلا تاقفدتلا مصخب انمقو ، 10% . فةكرشل يدقنلا قفدتلا )أ( ةنسلا يف غلب ىلولأا75 ،جد نويلم غلبتولاميق ة ةيلاحلا68 ،جد نويلم مثعمجن ةميقلا ةيلبقتسلما ةيدقنلا تاقفدتلا عيمجل ةيلامجلإا ةيلاحلا ةميقلا ىلع لصحنل ةنس لكل ةيلاحلا . ( مقر لودجلا02 ) مصخلا لدعم ،جد نويلم ةدحولا )أ( ةكرشلا10% ةنسلا 01 02 03 04 05 ةنسلا X عومجلما NOPAT 100 105 110 116 122 .... رامثتسلاا (25 ) (26 ) (28 ) (29 ) (31 ) .... يدقنلا قفدتلا 75 79 82 87 91 .... ةميقلا ةيلاحلا 68 65 62 59 56 .... 1.500 Tim Koller et al., Valuation: Measuring and Managing the Value of Companies, 06 th ed, p: 20 :ردصلما 1 Tim Koller et al., Valuation: Measuring and Managing the Value of Companies, Seventh edition, university edition, with McKinsey & Company, Wiley Finance Ser (Wiley, 2020), p: 29..

ةرضاحلماةسماخلا :،ةميقلا قلخ سايق تارشؤم ،موهفلما :ةميقلا قلخو ةيلالما ةيجيتارتسلاا نيب ةقلاعلا .ةميقلا قلخ زئاكر نم هرمامع ديعلا دمحم روتكدلا دادعإ 9 ةموصخلما ةيدقنلا تاقفدتلا جذومن مادختساب مييقتلا : و بسن للاخ نم تاكرشلا ميق نع ريبعتلا اًضيأ نكمي ابرلأا ىلإ رعسلا( ح P/E قن .) ةغلابلا ىلولأا ةنسلا يف اهحابرأ ىلع ةكرش لك ةميق مس100 نويلم.جد P/E ( ةبسن = )أ( ةكرشلل )1.500 ÷100 =15 .جد نويلم P/E ( ةبسن = )ب( ةكرشلل )1.000 ÷100 =10 جد نويلم ةيدقنلا امهتاقفدت نلأ ةفلتخم حابرأ تافعاضم نيتكرشلل نإف ،ومنلا تلادعمو حابرلأا قباطت نم مغرلا ىلعو .ةياغلل ةفلتخم )أ( ةكرشلافدّلوت هرمثتست يذلا ردقلا سفنب رامثتسلال رطضت لا اهنلأ ىلعأ ةيدقن تاقفدت .)ب( ةكرشلا ROIC رمثتسلما لالما سأر ىلع دئاعلا يف تافلاتخلاا نإ ( ) رامثتسلاا تلادعم يف تافلاتخلاا دوقت يتلا يه. ترمثتسا ،لاثلما اذه يف )أ( ةكرشلا غلبم25 نويلمجد ةنسلا يفىلولأا رادقمب اهحابرأ ةدايزل05 نييلامجد يف ةنسلاةيناثلا لالما سأر ىلع دئاعلا نإف ،يلاتلابو . رمثتسلمايدجلا د20% (05 نييلامجد ÷ ةيفاضإ حابرأ25 نويلمجد رامثتسا .) ىلعوسكعلا لالما سأر ىلع دئاعلا غلبي ، رمثتسلما ىدل )ب( ةكرشلا10% (05 نييلام جد ÷ ةيفاضإ حابرأ50 نويلمجد رامثتسا.) ويمنلا نم لك طبتر رمثتسلما لالما سأر ىلع دئاعلاو و )رامثتسلاا لدعم يف لَّثمُلما( يدقنلا قفدتلاو ةيلاتلا ةقلاعلاب اًيضاير1: Growth (g) = ROIC × Investment Rate رامثتسلاا لدعم × رمثتسلما لالما سأر ىلع دئاعلا = ومنلا 𝒈 = 𝑵𝑶𝑷𝑨𝑻𝒕 − 𝑵𝑶𝑷𝑨𝑻𝒕−𝟏 𝑵𝑶𝑷𝑨𝑻𝒕−𝟏 × 𝟏𝟎𝟎 :)أ( ةكرشلا ىلع ةلداعلما قبطن ومنلا لدعم =20% ×25% =05% :)ب( ةكرشلا ىلع ةلداعلما قبطن ومنلا لدعم =10% ×50% =05% g = 105 − 100 100 × 100 = 05% امكظحلان جاتحت لاةكرش )ب( ومنلا لدعم سفن قيقحتل ىلعأ رامثتسا لدعم ىلإ . رظنلل ىرخأ ةقيرط كانهو يدقنلا قفدتلا روظنم نم يهو ،ةنراقلما هذه ىلإ: Cash Flow = Earnings × (1 – Investment Rate) ( × حابرلأا = يدقنلا قفدتلا1 – )رامثتسلاا لدعم ومنلا = رامثتسلاا لدعم نإف ،ةلداعلما هذه يفو ÷ ROICيلاتلاك اهتغايص ةداعإ نكمي يلاتلابو ،: ( × حابرلأا = يدقنلا قفدتلا1-/ومنلا ROIC ) :)أ( ةكرشلا ىلع ةلداعلما قبطن 1 Koller et al., Valuation, Seventh edition, university edition, p: 31..

ةرضاحلماةسماخلا :،ةميقلا قلخ سايق تارشؤم ،موهفلما :ةميقلا قلخو ةيلالما ةيجيتارتسلاا نيب ةقلاعلا .ةميقلا قلخ زئاكر نم هرمامع ديعلا دمحم روتكدلا دادعإ 10 = يدقنلا قفدتلا100 ( ×1 – 05% ÷25% = )75 .جد نويلم :)ب( ةكرشلا ىلع ةلداعلما قبطن = يدقنلا قفدتلا100 ( ×1 – 05% ÷10% = )50 .جد نويلم ةثلاثلا تاريغتلما طابترلا اًرظن( ،ومنلا ROICامثتسلاا لدعمو ، )ر نكمي ،اًيضايرمييقت مادختساب ةكرشلا ءادأ اهنم نيريغتم يأ و ، ًةداع متيمييقت ثيح نم ةكرشلا ءادأ رمثتسلما لالما سأر ىلع دئاعلاو ومنلا (ROIC) هنلأ ليلحت نكمي ROIC و ومنلا عاطقلا يف اهتاريظن عم امهتنراقمو نمزلا ربع. و حضوي مقر لودجلا03 رمثتسلما لالما سأر ىلع دئاعلاو ومنلا نم ةفلتخلما تابيكرتلا يدؤت فيك (ROIC) ىلإ قفدتلا تاعبرلما لخاد ماقرلأا لثمتو .نيرمثتسلما ىلع اهعيزوت نكمي يتلا ةيدقنلا تاقفدتلا نم ةفلتخم تايوتسم ديلوت نم ةيوئم ةبسنك يدقنلا NOPATنيرمثتسلما ىلع عيزوتلل حاتلما حبرلا وهو ،. ةظحلام نكميو دنع ومنلا أطابت املك هنأ تايوتسم نم ىوتسم يأ ROIC لكل دلوتلما يدقنلا قفدتلا رادقم دادزي ، رانيد نم دحاو . NOPAT ببس رّسفي اذهو ءيطبلا ومنلا تاذ ةجضانلا تاكرشلا ةردق (تاذ نكلو ROIC طسوتم )نيرمثتسلما ىلع اهحابرأ نم ريبك ءزج عيزوت ىلع. ةجضانلا تاكرشلا دقتنُت (ةيودلأاو ايجولونكتلا تاعاطق يف ىتح ) ىلإ دقنلا نم ةريبك غلابم عفدت اهنلأ رركتم لكشب يف يهف ،لالما سأر ىلع ةباذج دئاوعب هرامثتسا ةداعإ نكمي ام ريثكب قوفت ةيدقن تاقفدت دّلوت اهنلأ نكلو .نيمهاسلما رخآ اًرايخ كلمت لا عقاولا1 . مقر لودجلا03: نم ةيقبتلما ةبسنلا NOPAT ومنلا (g ) %09 29- 0 31 64 %06 14 33 54 76 % 03 57 67 77 88 %07 %09 %13 %25 ROIC Tim Koller, Marc Goedhart, , Valuation: Measuring and Managing the Value of Companies, 8th ed,p: 86. :ردصلما دتلا ومنلا دنع09% و 07 ROIC % ةقبتلما ةبسنلا 1- (09 ÷07 ) ×100 =100 – 128.6 =-28.6 ≈ -29 ومنلا دنع ةيقبتلما ةبسنلا09% و 09 ROIC % = ةقبتلما ةبسنلا1- (09 ÷09 × )100 =100 – 128.6 =0 مقر لودجلا لأم مت ةقيرطلا سفنلاب03 1 Tim Koller, Marc Goedhart, and David Wessels, Valuation: Measuring and Managing the Value of Companies, Eighth Edition, with McKinsey & Company, Wiley Finance (Wiley, 2025), p: 86..

ةرضاحلماةسماخلا :،ةميقلا قلخ سايق تارشؤم ،موهفلما :ةميقلا قلخو ةيلالما ةيجيتارتسلاا نيب ةقلاعلا .ةميقلا قلخ زئاكر نم هرمامع ديعلا دمحم روتكدلا دادعإ 11 3 .منلا ليوحت( رمثتسلما لالما سأر ىلع دئاعلاو و ROIC )ىلإ عيزوتلل ةحاتلما ةيدقن تاقفدت: تاقفدتلا نوكت لا دق نأ ول ثدحي دق ام لّيخت .ءادلأا ىلع ىنعم اذ اًرشؤم لجلأا ةريصق ةيدقنلالا ةكرش )أ( ةيفاضإ رامثتسا صرف تدجو ققحت اهلرمثتسلما لالما سأر ىلع اًدئاع (ROIC) ةبسنب25%ىلإ اهومن لدعم عفر نم تنكمت كلذبو ، 08% اًيونس. حّضوي مقر لودجلا04 بئارضلا دعب يليغشتلا حبرلا يفاص (NOPAT) ويرانيسلا اذه يف ةعقوتلما ةيدقنلا تاقفدتلاو. يدقنلا قفدتلا نوكيس كلذلو ،ماع لك اهحابرأ نم ربكأ ءزج رامثتسا اهيلع نيعتيسف ،عرسأ ةريتوب ومنتس ةكرشلا نلأو ومن لدعم دنع 08% دنع يدقنلا قفدتلا نم لقأ05% ةكرشلا ةميق نإف ،كلذ عمو .ةعساتلا ةنسلا ىتح ( غلبت يتلاو 1.5 رايلم جد ومن لدعم دنع5 ةئلمابس ) ومن لدعم دنع فعاضتت08% ىلإ لصتل03 رايلم جد ةيدقنلا اهتاقفدت نلأ ، ليوطلا ىدلما ىلع ىلعأ نوكتس. مقر لودجلا04 ومنلا لدعم05% ةنسلا 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 NOPAT 100 105 110 116 122 128 138 141 148 155 163 171 رامثتسلاا يفاص (25 ) (26 ) (28 ) (29 ) (30 ) (32 ) (34 ) (35 ) (37 ) (39 ) (41 ) (43 ) يدقنلا قفدتلا 75 79 83 87 91 96 101 106 111 116 122 128 ومنلا لدعم08% ةنسلا 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 NOPAT 100 108 117 126 136 147 159 171 185 200 216 233 رامثتسلاا يفاص (40 ) (43 ) (47 ) (50 ) (54 ) (53 ) (63 ) (69 ) (74 ) (80 ) (86 ) (93 ) يدقنلا قفدتلا 60 65 70 76 82 88 95 103 111 120 130 140 Tim Koller, Goedhart, and Wessels, Valuation, 7 th edition, university edition, p: 33. :ردصلما ىلعأ ومن لدعم دنع لقأ ةيلوأ ةيدقن تاقفدت :مق اذإان تاضارتفلاا ضعب طيسبتب ( ومنت ةكرشلا نأ ،لاثلما ليبس ىلع رمثتسلما لالما سأر ىلع تباث دئاع ىلع ظفاحتو تباث لدعمب (ROIC) )نكمي ان راصتخا يف ةموصخلما ةيدقنلا تاقفدتلا ةطيسب ةغيص، ىمستةميقلا كرحم ةلداعم ةغيصلا هذه (Value Driver Formula) . 𝑽𝒂𝒍𝒖𝒆 = 𝑵𝑶𝑷𝑨𝑻𝒕=𝟏(𝟏 − 𝒈 𝑹𝑶𝑰𝑪) 𝑾𝑨𝑪𝑪 − 𝒈 ونكمي ،ةلداعلما هذه مادختسابان ةظحلام رمثتسلما لالما سأر دئاعو ومنلا ىلع دمتعت ةميقلا نأ (ROIC) ةفلكتو امك لالما سأرحضوم وه ومنلا نأ اهضارتفا ببسب ،اهدرفمب ةغيصلا هذه مدختسن ام اًردان ،يلمعلا قيبطتلا يف .لاثلما يف ROIC و نأ ظحلا .ةميقلا كرحت يتلا لماوعلاب ريكذتك ةديفم اهدجن ،كلذ عم .ددحم ريغ لجأ ىلإ نيتباث نايقبيس ومنلا ريثأت امأ .ومنلل بولطلما رامثتسلاا نم للقي هنلأ ةميقلا نم اًمئاد ديزي ،ومنلا نم ىوتسم يأ دنع ،ROIC نيسحت.

ةرضاحلماةسماخلا :،ةميقلا قلخ سايق تارشؤم ،موهفلما :ةميقلا قلخو ةيلالما ةيجيتارتسلاا نيب ةقلاعلا .ةميقلا قلخ زئاكر نم هرمامع ديعلا دمحم روتكدلا دادعإ 12 امدنع طقف ةميقلا ديزي عرسلأا ومنلا نأ حضونس ،يلاتلا مسقلا يف .ماقلماو طسبلا نم لك يف رهظي ذإ ،حضاو ريغ وهف ROIC نوكي ةلداعلما هذه قاقتشا مت فيك حّضونس لصفلا اذه ةياهن يفو .لالما سأر ةفلكت نم ربكأ ةكرشلل.1 4 .ةنزاوم ROIC ةميقلا قلخل ومنلاو : و ومنلا نم ةفلتخلما تابيكرتلا لوحتت فيك حضوت ةفوفصم ءاشنإ نكمي ROIC ةميق ىلإ مقر لودجلا رظنأ(05 ) لكل اًقفو ةيلبقتسلما ةيدقنلا تاقفدتلل ةيلاحلا ةميقلا لثمت ةفوفصلما يف ةيلخ لك و ومنلا تاضارتفا ROICةكرشلل لالما سأر ةفلكت مادختساب اهمصخ دعب ،. ةبسنب لام سأر ةفلكت لاثلما اذه ضرتفي 09% ةميقب اًحابرأ ققحت ةكرشو100 جد ىلولأا ةنسلا يف. ا مت ةميقب ىلولأا ةنسلا حابرأ ضارتف100 جد نويلم ةبسنب لام سأر ةفلكتو09 دعب .%15 ومنت ،ةنس تباث لدعمب4.5% .تاهويرانيسلا عيمج يف مقر لودجلا05 : رمثتسلما لالما سأر ىلع دئاعلاو ومنلالا قلخل ةميق ومنلا (g ) %09 400 1.100 1.900 2.700 %06 600 1.100 1.600 2.100 % 03 800 1.100 1.400 1.600 %07 %09 %13 %25 ROIC نسحت عم ةميقلا دادزت ،ومنلا تايوتسم نم ىوتسم يأ دنع هنأ ظحلا رمثتسلما لالما ار ىلع دئاعلا لدعم )ROIC( نإف ،ةيواستم ىرخلأا لماوعلا لك نوكت امدنع ،رخآ ىنعمب ROIC لأا لا ةكرشلا نأ ينعي هنلأ ،ديج اًمئاد ىلع ومنلا نم نيعم ىوتسم قيقحتل ريبك ردقب رامثتسلال جاتحت. و لوق نكمي لا سفنومنلا نع ءي شلاف ، نوكي امدنع ROIC نوكي امدنع نكلو .ةميقلا ةدايز ىلإ عرسلأا ومنلا يدؤي ،اًعفترم ROIC عرسلأا ومنلا نإف ،ةكرشلل لالما سأر ةفلكت نم لقأ ةميقلا رمدي. رضي دئاعب ديزلما رامثتسا عرسلأا ومنلا ينعي ،لالما سأر ةفلكت نم لقأ لالما سأر ىلع دئاعلا نوكي امدنع ةميقلاب. و يواسي امدنع ROIC ومنلا للاخ نم اهريمدتو ةميقلا قلخ نيب لصفلا طخ مسر اننكمي ،لالما سأر ةفلكت. ةكرشلا ومن ةعرس نع رظنلا ضغب ،رّمدُت لاو ةميقلا قلخُت لا ،طخلا اذه ىلع. 2 5( ةفاضلما ةيداصتقلاا ةميقلا رشؤم . :) Economic Value Added-EVA حضوت ةفاضلما ةيداصتقلاا ةميقلا ىدم ةحجرلما ةطسوتلما ةفلكتلا حرط قيرط نع كلذو ،لالما سأر ةفلكت زواجتي يقيقح يداصتقا حبر قيقحت ىلع ةكرشلا ةردق لالما سأرل (WACC) بئارضلا دعب يليغشتلا حبرلا يفاص نم ( NOPAT و .)يوطت مت ةفاضلما ةيداصتقلاا ةميقلا ر لبق نم 1 Tim Koller, Goedhart, and Wessels, Valuation, Seventh edition, university edition, p: 33. 2 op.cit., p: 34.

ةرضاحلماةسماخلا :،ةميقلا قلخ سايق تارشؤم ،موهفلما :ةميقلا قلخو ةيلالما ةيجيتارتسلاا نيب ةقلاعلا .ةميقلا قلخ زئاكر نم هرمامع ديعلا دمحم روتكدلا دادعإ 13 EVA رشؤم زربيو ،Stern Value Management ةكرش نيمهاسملل ةورث قلخ يف ةكرشلا ةءافك ىدم1 . و حبرلا ضئاف يه عورشلما كلذ ليومت ةفلكت يلامجإ قوف ام عورشم هققحي يذلا ،فاضلما ةيداصتقلاا ةميقلا سيقت ،طسبأ ةرابعبو ة رادقم ةبيرضلا دعب يليغشتلا حبرلا يفاص ةنراقم للاخ نم ةكرش وأ عورشم هققحي يذلا حبرلا ضئاف (NOPAT) سأر ةفلكت عم رمثتسلما لالما. يقبتلما لخدلا داز املكو (Residual Income) اهجتني يتلا ةيداصتقلاا ةميقلا تداز ،عورشلما هقلخي يذلا .)WACC لالما سأر ةفلكت قوفي امب عورشلما ( 2 1.5 .ةفاضلما ةيداصتقلاا ةميقلا باسح ( EVA :) يف ةنس1890 لالما سأر ضيوعت مصخ دعب نيمهاسملل حاتلما حبرلا هنأب يداصتقلاا حبرلا لاشرام ديرفلأ فّرع مدختسلما: هرابتعا نكمي بسانم لدعمب هلامسأر ةفلكت مصخ دعب )ريدلما وأ مهاسلما بسكم يأ( هبسكم نم ىقبتي ام ريدمك وأ لامعأ دئارك هحبر ، رابتعلاا يف ذخأت نأ بجي ةنيعم ةينمز ةرتف للاخ ةكرشلا اهقلخت يتلا ةميقلا نأ كلذ ينعيو صاخلا لالما سأرل ةليدبلا ةصرفلا ةفلكت ًاضيأ لب ،ةبساحلما يف ةتبثلما فيلاكتلا طقف سيل3. وةفاضلما ةيداصتقلاا ةميقلا سيقت ، ـب فرعي ام وأ“ يداصتقلاا حبرلا” هققحي يذلا ةيحبرلا يف ضئافلا رادقم ، عورشلما ةفلكت ليومتل بولطلما قافنلإا نم ىندلأا دحلاب ةنراقم عورشم. ف لخدلا نأ تاكرشلا عقوتت ،ام عورشم ذيفنت دنع موهفم سكعي ام وهو ،حابرلأا يف اًضئاف ققحي اًضيأ لب ،)لداعتلا ةطقن يأ( لالما سأر ةفلكت يطغي طقف سيل ققحتلما ةفاضلما ةيداصتقلاا ةميقلاف نذإ ،ةفاضلما ةيداصتقلاا ةميقلا (EVA) لالما سأر ةفلكت قوف ققحلما دئازلا حبرلا يه عورشلماب ةصاخلا. و ةفاضلما ةيداصتقلاا ةميقلا لثمت ،ةيميهافلما ةيحانلا نم (EVA) لالما سأر ىلع دئاعلا نيب قرافلا رمثتسلما (ROIC) لالما سأر ةفلكتو (WACC) ، رمثتسلما لالما سأر يلامجإ يف اًبورضم ثيح ، يقبتلما لخدلا دادزا املكو .)WACC لالما سأر ةفلكت قوف عورشلما اهجتني يتلا ةيداصتقلاا ةميقلا تداز ،عورشلما هدّلوي يذلا ( 4 :ةيلاتلا ةقلاعلاب ةفاضلما ةيداصتقلاا ةميقلا نع ربعيو EVA = NOPAT – (WACC × Invested Capital) EVA = (ROIC – WACC) × Invested Capital ةيلاتلا ةقلاعلاب اضيأ اهنع ربعيو5: EVA = NOPAT – (WACC × NOA) 1 Tim Vipond, FMVA, Economic Value Added (EVA), Corporate Finance Institute, (https://corporatefinanceinstitute.com/resources/valuation/economic-value-added-eva/), Accessed 15/11/2025. 2 Wall Street Prep, Economic Value Added (EVA), (https://www.wallstreetprep.com/knowledge/economic-value-added-eva/), Accessed 15/11/2025. 3 Michel Albouy, “Théorie, Applications et Limites de La Mesure de Création de Valeur,” Revue Française de Gestion 32, no. 160 (2006), p: 142. 4 Wall Street Prep, op.cit., (https://www.wallstreetprep.com/knowledge/economic-value-added-eva/), Accessed 15/11/2025. 5 J. RUETSCHI, REPOSITIONING FINANCIAL INSTITUTIONS THROUGH TECHN OLOGY INNOVATION AND OPERATIONAL CHANGE, Wiley Finance Series (JOHN WILEY & SONS, 2022), p: 91..

ةرضاحلماةسماخلا :،ةميقلا قلخ سايق تارشؤم ،موهفلما :ةميقلا قلخو ةيلالما ةيجيتارتسلاا نيب ةقلاعلا .ةميقلا قلخ زئاكر نم هرمامع ديعلا دمحم روتكدلا دادعإ 14 NOA ثمت ثيح ل ةيليغشتلا لوصلأا يفاص يلي امك هنع ريبعتلا نكميو .ةرمثتسلما ةيليغشتلا لوصلأا لداعي وهو: NOA = Total assets − non-interest-bearing current liabilities ةدئافلل ةلماحلا ريغ ةلوادتلما موصخلا − لوصلأا يلامجإ = ةيليغشتلا لوصلأا يفاص NOA قاقتشا نكمي ،NOPAT قاقتشا يف مدختسلما هسفن أدبلمابو ،ةيكللما قوقحل ةيرتفدلا ةميقلا نم ًاقلاطنا ةميقلا ىلإ ةيليغشتلا لوصلأل ةيبساحلما ةميقلا نم لاقتنلاا فدهب ليوحتلا نم تايوتسم عبرأ ربع اهليدعت مث تلايدعت ءارجإو ،ةدئافلل ةلماحلا ريغ موصخلا عيمج جاردإ كلذ نمضتيو .ةيدقنلا تاقفدتلا ىلع ةمئاقلا ةيداصتقلاا قلعتتةعمسلاو ،ةيراجتلا ةملاعلاو ،ةلجؤلما بئارضلاو ،راجيلإا دوقعو ،ةيليغشتلا ريغ لوصلأاب (Goodwill) . ىوتسم ىلعولما ةميق نإف ،عّمجا ةفاضلما ةيداصتقلاا ميقلا عومجم يواست ةكرشل ةيرودلا ةميقلا مساب فرعُت يتلاو ، ةفاضلما ةيقوسلا(MVA) ، ةيلاتلا ةقلاعلاب اهنع ربعلماو1: 𝑴𝑽𝑨 = ∑ 𝑬𝑽𝑨𝒕 (𝟏 + 𝑾𝑨𝑪𝑪)𝒕 ∞ 𝒕=𝟏 2.5 ريسفتةفاضلما ةيداصتقلاا ةميقلا: اًقلخ لثمت ام عورشم نم ةققحتلما ةدئازلا حابرلأا نإف ،نيمهاسملل ةبسنلاب نيمهاسلما ةورثلتناك اذإف ، : • لا ةميقلاا ةيداصتقلما ةفاضةيباجيإ (0 < EVA )قلخ للةميق. • لا ةميقلاا ةيداصتقلما ةفاض( ةيبلس0 > EVA ريمدت )ةميقلل. ةفاضلما ةيداصتقلاا ةميقلا نلأو (EVA) اذه نإف ،ةكرشلل ةيليغشتلا تايلمعلا نم ةميقلا قلخ رادقم سيقت لامعلأل ةيساسلأا ةطشنلأا نع ةجتانلا ةيحبرلاو يليغشتلا ءادلأا مييقتل مدختسُي سايقلماف ، ةميقلا تداز املك ةفاضلما ةيداصتقلاا (EVA) ىلع دئاعلا عفتراو ةققحتلما ةيداصتقلاا حابرلأا تداز ،ام ةكرش وأ نّيعم عورشم اهجتني يتلا ROI رامثتسلاا ( .) :يقيبطت لاثم كتفصب يلام ريدم ةصروبلا يف ةجردم ةكرش يف وةفاضلما ةيداصتقلاا ةميقلا باسح هنم بلُط (EVA) يف نّيعم عورشلمةنس 2024. :ةيلاتلا تايطعلما كل تمدقو ققح عورشلما10 نويلم جد بئارضلاو دئاوفلا لبق حابرلأا نم ، قبطلما ةبيرضلا لدعم20% ، ةرتفلا ةيادب رمثتسلما لالما سأر يلامجا50 لالما سأر ةفلكت ،جد نويلم08% . ( × EBIT =NOPAT 10 = ) 1- T نويلم ( ×1 – 20% = )08 .جد نويلم 08 = )WACC ×Ivested Capital - ( NOPAT =EVA نويلم- (50 نويلم ×08% = )04 .جد نويلم 1 RUETSCHI, REPOSITIONING FINANCIAL INSTITUTIONS THROUGH TECHN OLOGY INNOVATION AND OPERATIONAL CHANGE (JOHN WILEY & SONS, 2022), p: 92..

ةرضاحلماةسماخلا :،ةميقلا قلخ سايق تارشؤم ،موهفلما :ةميقلا قلخو ةيلالما ةيجيتارتسلاا نيب ةقلاعلا .ةميقلا قلخ زئاكر نم هرمامع ديعلا دمحم روتكدلا دادعإ 15 ةغلابلا ةفاضلما ةيداصتقلاا ةميقلا لثمت4 نييلامجد سأر ةفلكت باستحا دعب عورشلما نم يقب يذلا دئازلا حبرلا رادقم ةيباجيإ ةيداصتقا ةميق قلخ عورشلما نأ ينعي امم ،لالما. 6( يداصتقلاا حبرلا رشؤم . :) Economic Profit-EP ماع ىلإ لقلأا ىلع يداصتقلاا حبرلا موهفم دوعي1890 امدنع ، " :لاشرام ديرفلأ يداصتقلاا بتك يراجلا لدعلماب هلام سأر ىلع ةدئافلا مصخ دعب ريدلما وأ كلالما حابرأ نم ىقبتي ام نم هبسك ىمسي نأ نكميلامعلأا ةرادلإا وأ." ثيح ةينمز ةرتف يأ للاخ ةكرشلا اهقلخت يتلا ةميقلا ّنأ ىلإ لاشرام راشأ ةفلكت اًضيأ لب ،ةيبساحلما اهتلاجس يف ةتبثلما فيراصلما طقف سيل رابتعلاا نيعب ذخأت نأ بجي )يداصتقلاا اهحبر يأ( لامعلأا يف مدختسلما لالما سأرل ةليدبلا ةصرفلا و . ةيدقنلا تاقفدتلا جذومنب ةنراقم يداصتقلاا حبرلا جذومن ايازم نم ةموصخلما (DCF) قفدتلا نأ نيح يف ،ةدرفنم ةنس يأ يف ةكرشلا ءادأ مهفل اًديفم اًسايقم دعي يداصتقلاا حبرلا نأ يه عم يلعفلا رحلا يدقنلا قفدتلا ةنراقمب ةكرشلا مدقت عبتت كنكمي لا ،لاثلما ليبس ىلعف .كلذك سيل رحلا يدقنلا دتلا نلأ ،عقوتلمالماعلا لالما سأرو ةتباثلا لوصلأا يف ةيرايتخلاا تارامثتسلااب ددحتي ةنس يأ يف رحلا يدقنلا قف و . نكمي نع ةطاسبب ،ليوطلا ىدلما ىلع ةميقلا قلخ باسح ىلع ةنيعم ةنس يف رحلا يدقنلا قفدتلا نيسحت ةلوهسب ةرادلإل تارامثتسلاا ليجأت قيرط و ،،ةدحاو ةرتف للاخ ةكرشلا يف اهقلخ مت يتلا ةميقلا يداصتقلاا حبرلا سيقي ،رخآ ىنعمب لالما سأر مجح يف اًبورضم ،لالما سأر ةفلكتو رمثتسلما لالما سأر ىلع دئاعلا نيب قرفلا يواسي يداصتقلاا حبرلا رمثتسلما .1 1.6. يداصتقلاا حبرلا ىلع ةدمتعلما مييقتلا جذامن : دعُي ىوتسم ىلع ةرحلا ةيدقنلا تاقفدتلا جذومنةكرشلا )Enterprise DCF( ةكرشلا لخاد ىلإ دقنلا قفدت ةيفيك ىلع طقف دمتعي هنلأ نيسراملماو نييميداكلأا ىدل لضفلما وه جذومن بويع نم ،كلذ عم ؟دقنلا ريغتي له :طيسب لاؤسب ةدقعلما ةبساحلما لادبتسا نكمي .اهجراخو تاقفدتلا ةرحلا ةيدقنلا دقف .يداصتقلاا اهئادأو ي سفانتلا ةكرشلا عقوم نع ةليلق تامولعم رفوي ةنس لك يف يدقنلا قفدتلا نأ ةيفيك يداصتقلاا حبرلا جذومن زربُي .لبقتسملل رامثتسا ىلإ وأ ءادلأا فعض ىلإ رحلا يدقنلا قفدتلا ضافخنا ريشي مييقت ىلإ يدؤي حيحصلا قيبطتلا عمو ،ةميقلل ةكرشلا قلخ تقووـلا مييقتل اًمامت قباطم DCF ةكرشلا ىوتسم ىلع. ،ةدحاو ةرتف للاخ ةكرشلا اهقلخت يتلا ةميقلا يداصتقلاا حبرلا سيقي ةيلاتلا ةقلاعلاب هنع ربعيو2: EP = Invest Capital × (ROIC - WACC) رمثتسلما لالما سأر = يداصتقلاا حبرلا × ( رمثتسلما لالما سأر ىلع دئاعلا ROIC - الما سأر ةفلكت طسوتم ل WACC ) 1 Tom Copeland et al., Valuation: Measuring and Managing the Value of Companies, 3rd [completely rev. and updated] ed (Wiley, 2000), p: 143. 2 Tim Koller, Goedhart, and Wessels, Valuation, Seventh edition, university edition, p: 196..

ةرضاحلماةسماخلا :،ةميقلا قلخ سايق تارشؤم ،موهفلما :ةميقلا قلخو ةيلالما ةيجيتارتسلاا نيب ةقلاعلا .ةميقلا قلخ زئاكر نم هرمامع ديعلا دمحم روتكدلا دادعإ 16 ةبيرضلا دعب يليغشتلا حبرلا يفاص يواسي رمثتسلما لالما سأر ىلع دئاعلا نأ امبو (NOPAT) سأر ىلع ًاموسقم ةلداعلما ةباتك ةداعإ اننكمي ،رمثتسلما لالما ةيلاتلا ةغيصلاب1: EP = NOPAT – (Invest Capital × WACC) WACC × رمثتسلما لالما سأر( – NOPAT = يداصتقلاا حبرلا ) و لودجلا ضرعي مقر06 يداصتقلاا حبرلا تاباسحلةكرشل )أ( نأ برغتسلما نم سيلو .نيتقيرطلا مادختساب ققحت )أ( ةكرشلالالما سأر ةفلكت فعض قوفي رمثتسلما لالما سأر ىلع دئاع لضفب ةريبك ةيداصتقا اًحابرأ. و ةكرشلا مييقت يف يداصتقلاا حبرلا مادختسا ةيفيك حيضوتل- فاكت تابثلإوئ ةيدقنلا تاقفدتلا ةقيرط عم ه ةسسؤملل ةموصخلما- ذخأننيعب ةموميدلا ةلداعم مادختساب ةمَّيقُلما ةيمانتلما ةيدقنلا تاقفدتلا نم ةلسلس رابتعلاا ةيمانتلما: 𝑽𝒂𝒍𝒖𝒆𝟎 = 𝑭𝑪𝑭𝟏 𝑾𝑨𝑪𝑪 − 𝒈 ةميقلا= لالما سأر ةفلكت طسوتم( ÷ رحلا يدقنلا قفدتلا- )ومنلا لدعم مقر لودجلا06 ةكرشل يداصتقلاا حبرلا )أ( ةنسلا01 ةنسلا02 ةنسلا03 ةقيرطلا01 رمثتسلما لالما سأر ىلع دئاعلا* % ( ) ROIC 24.2 22.3 20.3 - ةفلكت طسوتم لالما سأرحجرلما % ( ) WACC ) 7.8( ) 7.8( 7.8( ) = يداصتقلاا شماهلا% 16.4 14.5 12.5 رمثتسلما لالما سأر × * 248 310 356.5 ةقيرطلا02 رمثتسلما لالما سأر * 248 310 357 ةفلكت طسوتم × لالما سأرحجرلما % ( ) WACC 7.8 7.8 7.8 لالما سأر ةفلكت = 19.3 24.2 27.8 NOPAT 60 69 72.5 - لالما سأر ةفلكت (19.3 ) (24.2 ) (27.8 ) = يداصتقلاا حبرلا 40.7 44.8 44.6 نيمضت( ةرهشلا ) GoodWill ) GoodWill( ةرهشلا نمضتم يداصتقلاا حبرلا 32.9 37 36.8 Tim Koller, Goedhart, and Wessels, Valuation, Seventh edition, university edition, p: 197. :ردصلما *ةبستكلما ةسومللما ريغ لوصلأاو ةرهشلا اًدعبتسم ،ةنسلا ةيادب يف مّيُق رمثتسلما لالما سأر. 1 Op.cit., p:193..

ةرضاحلماةسماخلا :،ةميقلا قلخ سايق تارشؤم ،موهفلما :ةميقلا قلخو ةيلالما ةيجيتارتسلاا نيب ةقلاعلا .ةميقلا قلخ زئاكر نم هرمامع ديعلا دمحم روتكدلا دادعإ 17 يفقباسلا انمق قرطتلاب جذومن ىلإةميقلا كرحم :ص(11) . ثيح جذومن قوفتيةميقلا كرحم جذومن ىلع ذمنُي هنلأ ،طيسبلا ةيدقنلا تاقفدتلا ةموميد عضب مادختسابو .بولطلما رامثتسلااو ومنلا نيب ةقلاعلا حيرص لكشب ج و ةيفاضإ ةيربج تاوطخابرمثتسلما لالما سأر ىلع دئاعلا نأ ضارتف (ROIC) دئاعلا يواسي ةديدجلا عيراشلما يف ةكرشلل جذومن ىلإ ةيدقنلا تاقفدتلا ةموميد ليوحت نكملما نمف ،يلاحلا لالما سأر ىلع رمثتسلما لالما سأر ىلعةميقلا كرحم ةيداصتقلاا حابرلأا ىلع مئاقلا1. 𝑽𝒂𝒍𝒖𝒆𝟎 = 𝑰𝒏𝒗𝒆𝒔𝒕 𝑪𝒂𝒑𝒊𝒕𝒂𝒍𝟎 + 𝑰𝒏𝒗𝒆𝒔𝒕 𝑪𝒂𝒑𝒊𝒕𝒂𝒍𝟎 × (𝑹𝑶𝑰𝑪𝟏 − 𝑾𝑨𝑪𝑪) 𝑾𝑨𝑪𝑪 − 𝒈 :ةيلاتلا ةقاعلاب ةميقلا نع ربعي ريخأو 𝑽𝒂𝒍𝒖𝒆𝟎 = 𝑰𝒏𝒗𝒆𝒔𝒕 𝑪𝒂𝒑𝒊𝒕𝒂𝒍𝟎 + 𝑬𝒄𝒐𝒏𝒐𝒎𝒊𝒄 𝑷𝒓𝒐𝒇𝒊𝒕𝟏 𝑾𝑨𝑪𝑪 − 𝒈 ةيلبقتسلما ةيداصتقلاا حابرلأل ةيلاحلا ةميقلا + مويلا رمثتسلما لالما سأر = مويلا ةكرشلا ةميق. ينعيو 𝐸𝑐𝑜𝑛𝑜𝑚𝑖𝑐 𝑃𝑟𝑜𝑓𝑖𝑡1 𝑊𝐴𝐶𝐶−𝑔 ةنسلا يف يداصتقلاا حبرلا نأ ىلولأا ومن لدعمب ومني g مب مصخيو لدع WACC يذلا رملأا جذومن يف هتظحلام نكميةميقلا كرحم ةكرشلل ةيليغشتلا ةميقلا نإف ،يداصتقلاا حبرلا ىلع مئاقلا مَّيقُت يتلا ةيلبقتسلما ةيداصتقلاا حابرلأل ةيلاحلا ةميقلا اهيلإ ًافاضم رمثتسلما لالما سأرل ةيرتفدلا ةميقلا يواست تقولا رورمب تباث لدعمب ديازتت ةيداصتقلاا ةكرشلا حابرأ نلأ ،ةيمانتم ةموميد مادختساب . هنأ جذومنلا حضوي امك ةميق تزواجت اذإو .رمثتسلما لالما سأر يواستس تايلمعلا ةميق نإف ،ًارفص يداصتقلاا حبرلا نوكي نأ عقوتي امدنع ءادأ ىلع ظافحلا ةكرشلل حيتت يتلا ةيسفانتلا ةزيلما رداصم ديدحت نم دكأتف ،اهيدل رمثتسلما لالما سأر ةكرشلا تايلمع قوفتم يلام2. يلاتلا ي ضايرلا جذومنلا بسح يداصتقلاا حبرلا مييقت نكمي امك3: 𝑽𝒂𝒍𝒖𝒆𝟎 = 𝑰𝒏𝒗𝒆𝒔𝒕 𝑪𝒂𝒑𝒊𝒕𝒂𝒍𝟎 + ∑ 𝑬𝒄𝒐𝒏𝒐𝒎𝒊𝒄 𝑷𝒓𝒐𝒇𝒊𝒕𝒕 (𝟏 + 𝑾𝑨𝑪𝑪)𝒕 ∞ 𝒕=𝟏 ةكرشلا مييقتل اًمامت اًقباطم جتانلا نوكي ،موصخلما يداصتقلاا حبرلا جذومن مادختساب ةكرشلا مييقت دنع ةموصخلما ةرحلا ةيدقنلا تاقفدتلا جذومن مادختساب (Enterprise DCF) سفن ىلع نادمتعي نيجذومنلا لاك نلأ ، ةصصختلما ةيلالما عجارلما تدكأ امك ،ةيلالماو ةيضايرلا ةدعاقلا و . ةميقلا سفن نايطعي نيجذومنلا لاك نأ نامضل يلي امب ديقتلا بجي ةكرشلل: 1 Tim Koller, Goedhart, and Wessels, Valuation, Seventh edition, university edition, p: 196. 2 Ibid., p: 197. 3 op.cit., p:197..

ةرضاحلماةسماخلا :،ةميقلا قلخ سايق تارشؤم ،موهفلما :ةميقلا قلخو ةيلالما ةيجيتارتسلاا نيب ةقلاعلا .ةميقلا قلخ زئاكر نم هرمامع ديعلا دمحم روتكدلا دادعإ 18 • ةنسلا ةيادب يف رمثتسلما لالما سأر مادختسا: ةيادب يف رمثتسلما لالما سأر ساسأ ىلع ةنسلا حابرأ باسح بجي ةنسلا ةياهن يف رمثتسلما لالما سأر وأ طسوتلما سيلو ،ةرتفلا. • و رمثتسلما لالما سأر فيرعت ROIC دحوم لكشب: تبسح اذإ ROIC ةرهشلا باستحا نودب (Goodwill) بجي ، سايقلا ةقيرط سيلو قاستلاا ىلع ظافحلا وه مهلأا .ةقيرطلا سفنب رمثتسلما لالما سأر بسحت نأ ًاضيأ. • ةتباث لام سأر ةفلكت مادختسا (WACC): يف ةتباث لالما سأر ةفلكت ىقبت نأ بجي ،ةيلبقتسلما حابرلأا مصخ دنع تارتفلا لك. 7 . رشؤم( ةيكللما قوقح ىلع دئاعلا Return on Equity-ROE :)ةيكللما قوقح ىلع دئاعلا مدختسُي ام اًبلاغ (ROE) ةسسؤملل ةيكللما قوقح ةفلكتل سايقمك .يياقم دمتعت ،كلذ عمو ( ةيكللما قوقح ىلع دئاعلا س )ROE دئاوعلا ىلع ًةداع رطاخملل يقيقحلا سايقلما لثمي يذلا ،يداصتقلاا لالما سأر سيلو يبساحلما لالما سأر ىلع1 و . قوقح ىلع دئاعلا سيقي ةيكللما (ROE) لكل ةكرشلا اهققحت يتلا حابرلأا يفاصرانيد ةيكللما قوقح يف نيمهاسلما رامثتسا نم و ، هنع ربعُي ام ًةداع ةيوئم ةبسنب ، امكربتعي ( ةيكللما قوقح ىلع دئاعلا )ROE سأر صيصخت يف ةكرشلا ةرادإ ةيلاعف ىدم مييقتل ةمهم ةادأ نيمهاسملل ةميق قلخ ىلع اهتردقو لالما وربتعُي ROE ةءافك ىدم دكؤي ذإ ،نيلمتحلماو نييلاحلا نيرمثتسملل ًامهم ًاسايقم ةرادلإا تارارق ةيقوثوم ىدمو ،رامثتسلاا دعب لخد قيقحتل ةيلالما اهدراوم مادختسا يف ةكرشلاف . دئاعلا تاذ تاكرشلا ةيكللما قوقح ىلع يلاعلا، نم ديزم بذج ىلع ىلعأ ةردقب عتمتتو ،لالما سأر صيصخت يف ةحجان نوكت ام ةداع ةجاحلا دنع نييجراخلا نيرمثتسلما نإ . نيرمثتسملل ًايسيئر ًابلطم دعتو تاكرشلا لكل ةزيم لالما سأر عمج ةيناكمإ سوردم ةيجيتارتسا تارارق ذاختاو لالما سأرل ءفكلا مادختسلاا ىلع ةكرشلا ةردق ىلع ليلد يهو ،)ةرادلإلو( ،ة يلاتلاب ةئشانلا تاكرشلا يف ةصاخ ،لضفأ طورش ىلإ يدؤي نأ نكمي لقأ لاومأب ربكأ جئاتن جاتنإ ىلع ةكرشلا ةردق نإف.2 1.6 .ةيكللما قوقح ىلع دئاعلا مادختسا دودح: ىلع دامتعلاا نكمي لا ةيكللما قوقح ىلع دئاعلا( )ROE رثأتي هنلأ هدحو ةرركتلما ريغ ثادحلأاو ةيرادلإا تارارقلابف . ةدايز يلاتلابو ،نيمهاسلما قوقح صقانت ىلإ يدؤي دق مهسلأا ءارش ةداعإ ف ةعنطصم ( ةيكللما قوقح ىلع دئاعلا ي ROE كلذك ،) حابرلأا عيزوتا ىلع ظافتحلاا لدعم نم للقت نيزاتملما نيمهاسلم نيمهاسلما قوقح ضفختو حابرلأاب ىلإ ةفاضلإاب . ةرركتلما ريغ رصانعلا ك ةيرودلا ريغ ثادحلأا لثم يدؤت نوزخلما مادعإ نسحتب ًائطاخ ًاعابطنا يطعيو نيمهاسلما قوقح ضفخي امم ،ثدحلا اهيف عقي يتلا ةنسلا يف لخدلا يفاص ضافخنا ىلإ دئاعلا. م تارشؤم ىلإ نورمثتسلما أجلي ،ببسلا اذهلثلثم ةلمك ROIC ةكرشلل يلالما ءادلأل ةلماكتم ةروص ىلع لوصحلل3. ةيلاتلا ةقلاعلاب ةيكللما قوقح ىلع دئاعلا نع ربعيو4: 1 David P. Belmont, Value Added Risk Management in Financial Institutions: Leveraging Basel II & Risk Adjusted Performance Measurement, Wiley Finance Series (Wiley, 2004), p: 11. 2 Wall Street Prep, op.cit., (https://www.wallstreetprep.com/knowledge/return-on-equity-roe/), Accessed 15/11/2025. 3 Op.cit. (https://www.wallstreetprep.com/knowledge/return-on-equity-roe/), Accessed 15/11/2025. 4 Brad Einstein, Harvard Business School,( https://online.hbs.edu/blog/post/return-on-equity-formula), Accessed 15/11/2025..

ةرضاحلماةسماخلا :،ةميقلا قلخ سايق تارشؤم ،موهفلما :ةميقلا قلخو ةيلالما ةيجيتارتسلاا نيب ةقلاعلا .ةميقلا قلخ زئاكر نم هرمامع ديعلا دمحم روتكدلا دادعإ 19 𝑹𝑶𝑬 = 𝑵𝒆𝒕 𝑰𝒏𝒄𝒐𝒎𝒆 𝑨𝒗𝒆𝒓𝒂𝒈 𝑻𝒐𝒕𝒂𝒍 𝑬𝒒𝒖𝒊𝒕𝒚 )نيمهاسلما( ةيكللما قوقح طسوتم ÷ لخدلا يفاص = ةيكللما قوقح ىلع دئاعلا :ثيح تاداريلإا يلامجإ نم تافورصلما يلامجإ حرطب بسحُي لخدلا يفاص. قوقح نلأ قدأ سايق ميدقتل ،ةرتفلا ةياهنو ةيادب نيب ةميقلا طسوتم ذخأب بسحُي نيمهاسلما قوقح طسوتم تقولا للاخ ريغتت نيمهاسلما. :يقيبطت لاثم نأ ضرتفنةكرش ةيلالما ةنسلا يف2024 ،تققح هردق لخد يفاص19.868 نويلمجد نيمهاسم قوقحو ، ةنسلا ةيادب يف81.038 نويلمجد اهتياهنو95.391 نويلمجدباسح نوكي ، ROE يلي امك: = ةيكللما قوقح طسوتم(81.038 +95.391) ÷2 =176.429 ÷2 =88.214.5 جد = ةيكللما قوقح ىلع دئاعلا19.868 ÷88.214.5 =22.52% امك دئاعلا ةادأ مادختسا للاخ نم ةيلبقتسلما اهتاناكمإو ةميقلا قلخ يف ةكرشلل يخيراتلا ءادلأا ةبقارم نكمي تنوبود ليلحت مساب ةفورعلما رامثتسلاا ىلع (DuPont Analysis) . ثيح ةكرش يف ءاملع ةطساوب ليلحتلا اذه ريوطت مت حبرلا شماه ىلع ليلحتلا اذه دمتعيو ،ةعونتلما اهتارامثتسا يف ةكرشلا ءادأ بقعتل نمزلا نم نرق وحن لبق تنوبود لوصلأا ىلع دئاعلا ديدحتل ةيساسأ رصانعك لوصلأا نارودو. امك دئاعلل ةيبساحم سيياقم تنوبود ةغيص نمضتت للضم نوكت دق اهرابتعاب اًنايحأ اهداقتنا مت يتلاو ،لالما سأرو ،ة يهفسيقت لأا لالما سأرو حابر ًايبساحمب يأ ةميقلا ،ةيرتفدلام اذهوةميقلاو ءادلأا مييقت هوشي نأ نكمل . ليلحتل نكمي ،قيقدلا ريسفتلاو ةبسانلما تلايدعتلا عم كلذ ةميقلا قلخو رامثتسلاا ىلع دئاعلا نيسحتل تايجيتارتسا ريوطتو ةميقلا تاكرحم ليلحتو ديدحت يف دعاسي نأ تنوبود1. تنوبود ةلداعم موقت ىلع قوقح ىلع دئاعلا سيياقم كيكفتةيكللما(ROE) ةيعرف تانّوكم ثلاث ىلإ يهو2 : ROE = net profit margin × total asset turnover ratio × financial leverage ROE =ةيلالما ةعفارلا × لوصلأا يلامجإ نارود لدعم × حبرلا يفاص شماه ونيمهاسلما قوقح ىلع دئاعلا دعُي (ROE) اهّومن تاناكمإو ةكرشلا ةيحبر سيقت يتلا تارشؤلما مهأ دحأ .ةيلبقتسلما نم ةعفترم تايوتسمب عتمتت يتلا تاكرشلاف ROE يف اهحابرأ رامثتسا ةداعإ ىلع ربكأ ةردق اهيدل نوكت 1 Chris M. Mellen, Valuation for M & A: Building and Measuring Private Company Value, Third edition, Wiley Finance (Wiley, 2018), p: 35. 2 J. RUETSCHI, REPOSITIONING FINANCIAL INSTITUTIONS THROUGH TECHN OLOGY INNOVATION AND OPERATIONAL CHANGE, Wiley Finance Series (JOHN WILEY & SONS, 2022), p: 73..

ةرضاحلماةسماخلا :،ةميقلا قلخ سايق تارشؤم ،موهفلما :ةميقلا قلخو ةيلالما ةيجيتارتسلاا نيب ةقلاعلا .ةميقلا قلخ زئاكر نم هرمامع ديعلا دمحم روتكدلا دادعإ 20 ةيدقن تاعيزوت ءارجإ ةيناكمإ ىلإ ةفاضلإاب ،طاشنلا. باسحل تنوبود جذومن مادختسا ايازم نمو ROE تانايب جمدي هنأ ةيحبرلا سايقل ةيلومش رثكأ ًلايلحت رفوي امم ،ةيمومعلا ةينازيلماو لخدلا ةمئاق نم ٍّّلك نم. قوقح ىلع دئاعلا بسحُيةيكللما (ROE) تنوبود ةغيص قفو يتلآا وحنلا ىلع: 𝑹𝑶𝑬 = ( 𝒑𝒓𝒐𝒇𝒊𝒕 𝒓𝒆𝒗𝒆𝒏𝒖𝒆𝒔) × (𝒓𝒆𝒗𝒆𝒏𝒖𝒆𝒔 𝒂𝒔𝒔𝒆𝒕 ) × ( 𝒂𝒔𝒔𝒆𝒕 𝒆𝒒𝒖𝒊𝒕𝒚) = ROE ÷ حبرلا( حبرلا يفاص شماهتاداريلاا ( لوصلأا دئاع × )تاداريلاا )ةيكللما قوقح ÷ لوصلأا( ةيلالما ةعفارلا × )لوصلأا ÷ و لوصلأا ةءافك ىلإ تنوبود ةلداعم يف نيترابع رخآ ريشت ثيح ، ةيلاعف ىدم حّضوي لوصلأا نارود لدعم تاداريإ ىلإ اهلوصأ ليوحت يف ةسسؤلما. فيك رهظُتف ةيلالما ةعفارلا امأ مهاسي نويدلا مادختسالما ةفلكتلا ةضفخن ةزاتملما مهسلأاو ةدايز نمنييداعلا نيمهاسملل ققحتلما دئاعلا. وةيكللما قوقح ىلع دئاعلا نيب ةقلاعلا ىلإ رظنلا نكمي ،لضفأ لكشب ةيلالما ةعفارلا ةوق مهفل (ROE) دئاعلاو :)ROIC مثتسلما لالما سأر ىلع( ر 1 𝑹𝑶𝑬 = 𝑹𝑶𝑰𝑪 + [𝑹𝑶𝑰𝑪 − 𝒌𝒅(𝟏 − 𝑻)] × 𝑫 𝑬 :ثيح ROIC دئاعلا : رمثتسلما لالما سأر ىلع dk : نويدلا ةفلكت D : نويدلا E ةيكللما قوقح : نيرمت :يقيبطت كنم بلط ماعل "لملأا" ةكرشل يلالما ءادلأا ليلحت2023 اهحبر يفاص غلب ثيح ،4 نويلمجد ةققحم ، اهردق ةيلامجإ تاداريإ20 نويلمجد ةكرشلا لوصأ يلامجإ ةميق غلبتو .40 نويلم جد نويدلا نم جيزم للاخ نم ةلومم ، اهتميق غلبت يتلا نيمهاسلما قوقحو16 نويلمجد. وه يلام للحمك كنم بولطلما: ▪ نيمهاسلما قوقح ىلع دئاعلا باسح (ROE) ةرشابم. ▪ تنوبود جذومن مادختساب هليلحتو دئاعلا اذه كيكفت ةيحبرلل ةيقيقحلا رداصلما ديدحتل. ▪ ليومتلاو ،رامثتسلااو ،ليغشتلا تلااجم يف ةكرشلا ةءافك لوح ليلحتلا تانوكم نم نوكم لك هينعي ام ريسفت. :لحلا قوقح ىلع دئاعلا باسح :ًلاوأةيكللما ( ROE :) قوقح ىلع دئاعلا نوكي ،ةيساسلأا ةلداعلما مادختساب ا:ةيكللم 1 Tim Koller, Goedhart, and Wessels, Valuation, Seventh edition, university edition, p: 264..

ةرضاحلماةسماخلا :،ةميقلا قلخ سايق تارشؤم ،موهفلما :ةميقلا قلخو ةيلالما ةيجيتارتسلاا نيب ةقلاعلا .ةميقلا قلخ زئاكر نم هرمامع ديعلا دمحم روتكدلا دادعإ 21 = ROE = ةيكللما قوقح ÷ لخدلا يفاص4.000.000 ÷16.000.000 =25%. لك نأ ينعي اذهوجد دلوي كلالما لبق نم رمثتسم25 ميتنس حابرلأا نم. تنوبود جذومن مادختساب يليصفتلا ليلحتلا :اًيناث لماوع ةثلاث ىلإ هكيكفتب موقن ،عفترلما دئاعلا اذه ردصم ليلحتل: حبرلا يفاص شماه =حبرلا يفاص ÷تاداريلإا =4.000.000 ÷20.000.000 =20%. لوصلأا ةيرود =تاداريلإا ÷ لوصلأا يلامجإ =20.000.000 ÷40.000.000 = جد0.5 يلالما ةعفارلا = ة لوصلأا يلامجإ ÷ قوقحةيكللما =40.000.000 ÷16.000.000 =2.5 ةجيتنلا سفن ىلإ لصن ،تنوبود جذومن قيبطتب: 25 = 2.5 ×0.5 % × 20 = ROE % ريسفتتانوكم جذومنل ليلحتلا :تنوبود ▪ برلا يفاص شماه ح20% سكعي ليغشتلا ةءافك شماه .فيلاكتلا يف مكحتلاو20 ةيوق ةردق ىلإ ريشيو عفترم % حابرأ ىلإ تاداريلإا ليوحت ىلع ةكرشلل. ▪ لوصلأا ةيرود 0.5 سكعت لوصلأا مادختسا ةءافك ةميق .تاداريلإا ديلوت يف0.5 دق امم ،اًيبسن ةضفخنم ربتعت تاعيبلما ةدايزل ةبولطلما ةءافكلاب ةلغتسم ريغ وأ ةلطاع لوصأ اهيدل ةكرشلا نأ ىلإ ريشي. يأ0.5 لكل تاعيبم ةرم لوصلأا نم رانيد . ▪ ةيلالما ةعفارلا 2.5 سكعت ةيليومتلا ةسايسلا ةميق .ةيلالما رطاخلما ةجردو2.5 نويدلا مدختست ةكرشلا نأ ينعت ةيلالما رطاخلما نم ديزي هنكلو نيمهاسلما قوقح ىلع دئاعلا مخضي اذه .اهلوصأ ليومتل ةعفترم ىلإ ةطسوتم ةجردب. صلاخلا:ة اهتيحبر ققحت "لملأا" ةكرش ( ةعفترلما25( اًدج يوقلا حبرلا شماه ببسب ي ساسأ لكشب )%20 دامتعلااو )% ( ةيلالما ةعفارلا ىلع2.5( اهلوصأ مادختسا ةءافك يف فعض نم يناعت اهنكلو ،)0.5 للاخ نم ءادلأا نيسحتل لاجم كانه .) لوصلأا ةءافك ةدايز..